Spravodlivé vyváženie vzťahov medzi akcionármi

V prvom rade je potrebné poznamenať, že právo výkupu vzniklo ako nástroj spravodlivého vyváženia záujmov väčšinového a menšinových akcionárov. Na strane väčšinového akcionára je pochopiteľný záujem stať sa výlučným vlastníkom spoločnosti. Dokáže tak eliminovať pomerne vysoké náklady na správu spoločnosti s viacerými akcionármi. Prípadne zabezpečiť lepšiu integráciu akciovej spoločnosti do finančnej skupiny väčšinového akcionára. Takéto rozhodnutie väčšinového akcionára tiež môže súvisieť so snahou o premenu verejne obchodovateľnej akciovej spoločnosti na súkromnú, to znamená so stiahnutím akcií z burzy cenných papierov.

Práva menšinových akcionárov sú chránené

Záujmom  menšinových akcionárov je predovšetkým  získať primeranú protihodnotu za akcie a zhodnotiť tým svoju investíciu. A to aj v podmienkach, keď by ich akcie neboli likvidné, čiže predajné na burze cenných papierov. Na kúpu minoritného podielu v akciovej spoločnosti sa vhodný kupujúci totiž často hľadá na trhu ťažšie. To však nie je všetko. Z hľadiska menšinových akcionárov je právne zabezpečená ochrana ich záujmov zákonnou špecifikáciou podmienok realizácie práva výkupu a ich kontrolou zo strany Národnej banky Slovenska. Podmienky výkupu sú zverejnené a vzťahujú sa rovnako na všetkých menšinových akcionárov. Významným prínosom pre nich je aj možnosť efektívnej súdnej ochrany. Opakom takéhoto regulovaného postupu boli rôzne snahy väčšinových akcionárov o vytesnenie menšinových akcionárov postupmi na hrane zákona, prípadne zneužitím svojej dominantnej pozície. Aj niektorí slovenskí akcionári si pamätajú napríklad kontroverznú premenu akcií zo zaknihovaných na listinné, ktorej svedkami sme boli len pred pár rokmi. Právne regulovaný výkup je tak jedným z prvkov štandardného podnikateľského prostredia a nástrojom podpory voľného pohybu kapitálu. Preto aj súčasná slovenská právna úprava vychádza z legislatívy EÚ v podobnej miere uplatňovanej aj v ostatných členských štátoch.

Náročný proces squeeze-outu

Uplatnenie práva výkupu je časovo, odborne aj finančne náročný proces vyžadujúci zabezpečenie odborníkov z rôznych oblastí práva, financií a cenných papierov na strane väčšinového akcionára, ale aj súčinnosť cieľovej spoločnosti. V slovenských podmienkach sa k tomu navyše pridávajú určité špecifiká súvisiace najmä s tým, že tu chýba bohatá dlhoročná tradícia fungovania kapitálového trhu a praktické skúsenosti s podobnými inštitútmi a transakciami.

Kto podáva ponuku na prevzatie

Výkupu musí predchádzať uskutočnenie ponuky na prevzatie. Aj keď je ponuka na prevzatie skôr inštitútom súvisiacim s akvizíciami spoločností prípadne s premenou spoločností z verejne obchodovaných na súkromné, je nevyhnutnou súčasťou resp. prvou fázou procesu výkupu.

Ponukou na prevzatie musí akcionár, ktorý napríklad nadobudne určitý kontrolný podiel v spoločnosti, navrhnúť ostatným akcionárom, že za primeraných podmienok odkúpi aj ich akcie.  Ponuku na prevzatie môže vyhlásiť aj akcionár, ktorý sa rozhodne zvýšiť svoj podiel v spoločnosti dobrovoľne, prípadne aj iná osoba ako konkurenčnú ponuku na prevzatie. S výnimkou určenia protiplnenia (ceny) za akcie spoločnosti sú tieto postupy takmer identické.

Reakcie na ponuku na prevzatie

Podmienky ponuky na prevzatie posudzujú členovia predstavenstva a dozornej rady cieľovej spoločnosti, jej zamestnanci a schvaľuje ich Národná banka Slovenska. Väčšinový akcionár ako navrhovateľ tak môže už v tejto fáze procesu získať spätnú väzbu k tomu, ako nastavil podmienky získania zostávajúcich akcií cieľovej spoločnosti. Takúto spätnú väzbu mu následne poskytnú aj ostatní akcionári tým, v akom rozsahu jeho ponuku na prevzatie prijmú a svoje akcie predajú. Kúpa akcií sa realizuje vo forme burzových obchodov, ktoré pre väčšinového akcionára obstará poverený obchodník s cennými papiermi. Dosiahnutie určitej úspešnosti ponuky na prevzatie nie je podmienkou pre realizáciu práva výkupu. Avšak, pri úspešnosti minimálne 90% v prípade dobrovoľnej ponuky na prevzatie je možné takto nastavenú cenu za akcie použiť ako hodnotu protiplnenia, ktoré sa vyplatí zostávajúcim akcionárom pri výkupe. Ak výkup nasleduje po povinnej ponuke na prevzatie, podlieha určenie ceny za akcie pre ponuku na prevzatie rovnakým pravidlám ako sa použijú pri výkupe. Takže je výhodou, že pri samotnom výkupe už nie je tieto pravidlá potrebné posudzovať.

Postup výkupu akcií

Po uskutočnení ponuky na prevzatie má väčšinový akcionár možnosť pokračovať v procese výkupu. Takéto rozhodnutie však musí prijať bezodkladne, pretože na uplatnenie práva výkupu je stanovená lehota 3 mesiace. Táto lehota  je veľmi krátka vzhľadom na úkony, ktoré je potrebné vykonať a lehoty s nimi súvisiace.

V prvom rade je potrebné získať predchádzajúci súhlas Národnej banky Slovenska s uplatnením práva výkupu a jeho podmienkami. Získanie súhlasu nepredstavuje zásadnú praktickú prekážku celého procesu. Lehota na toto konanie je neobvykle krátka, a to iba 10 pracovných dní. Národná banka Slovenska pri uplatnení práva výkupu pôsobí ako garant odborného posúdenia ekonomicky aj právne zložitých parametrov tejto transakcie. Nie je totiž možné, aby takéto posúdenie vykonal každý zo zostávajúcich akcionárov samostatne. Najmä ak ich je veľký počet a každý z nich môže mať inú predstavu o tom, aké sú primerané resp. spravodlivé podmienky výkupu. Národná banka Slovenska tiež môže v procese ponuky na prevzatie a uplatnenia práva výkupu sankcionovať porušenie zákonných podmienok v zmysle zákona o cenných papierov, vrátane uloženia vysokých peňažných pokút.

Určenie ceny za akciu

Kľúčovým bodom podmienok výkupu je samozrejme výška protiplnenia, ktorú väčšinový akcionár poskytne za každú akciu vo vlastníctve zostávajúcich akcionárov. Teda akú „cenu“ za akciu vlastne zaplatí. Výška primeraného protiplnenia sa v slovenských podmienkach určí porovnaním viacerých kritérií. Porovnáva  sa cena, ktorú väčšinový akcionár zaplatil za akcie cieľovej spoločnosti v uplynulých 12 mesiacoch. Prihliada sa na hodnotou podniku cieľovej spoločnosti podľa poslednej účtovnej závierky. Hodnotí sa aj priemerný kurz akcií cieľovej spoločnosti na burze cenných papierov za posledných 12 mesiacov. A samozrejme, dôležitý je znalecký posudok na hodnotu podniku cieľovej spoločnosti. Takéto nastavenie kritérií, ktoré sú objektívne overiteľné alebo potvrdené nezávislými osobami, zabraňuje špekuláciám a manipuláciám s výškou protiplnenia.

Kritériá by mohli byť flexibilnejšie

Je však škoda, že zákonodarca v ohľade určenia výšky protiplnenia neprijal nové flexibilnejšie pravidlá. Stanovenie ceny za akciu by mohlo zodpovedať tomu, ako sa stanovujú hodnoty podnikov v bežných obchodných transakciách. Najmä podmienka vypracovania znaleckého posudku s metódami výpočtu hodnoty podniku ešte z roku 2007 by vyžadovala prehodnotenie. Najmä ak je pridaná hodnota takéhoto výpočtu otázna. Časová a finančná nákladnosť prípravy takéhoto znaleckého posudku môže byť prekážkou pre potenciálnych záujemcov o výkup, čo je v rozpore s inak funkčnou právnou úpravou.

Squeeze-out schvaľuje valné zhromaždenia

Schválené podmienky výkupu sú podkladom pre zvolanie valného zhromaždenia cieľovej spoločnosti, ktoré o uplatnení práva výkupu rozhodne. Po uplynutí 30 dní od zápisu tohto rozhodnutia valného zhromaždenia do obchodného registra cieľovej spoločnosti nastane automatický prechod všetkých akcií zostávajúcich akcionárov na väčšinového akcionára, ktorý sa následne formálne zapíše aj do registra cenných papierov.

Nový zákon priniesol výhody, ale je tu priestor na zlepšenie

Za najväčšiu výhodu novej právnej úpravy je možné považovať práve tento inštitút prechodu akcií na väčšinového akcionára. Tým sa odstránila potreba uzatvorenia zmluvy o prevode s každým zostávajúcim akcionárom. Takáto podmienka nebola v praxi realizovateľná v primeranom čase, ktorý je pre takéto transakcie rozhodujúci.

Následné vyplatenie protiplnenia akcionárom je bezpečné. Väčšinový akcionár peňažné prostriedky vopred vloží do banky alebo inej finančnej inštitúcie a tam zostávajú blokované až do momentu ich výplaty zostávajúcim akcionárom. Zákon o cenných papieroch žiaľ nedostatočnej rieši technickú stránku výplaty protiplnenia, a to najmä v prípade veľkého počtu neznámych či neaktívnych akcionárov.

Výsledkom celého procesu výkupu je tak na strane väčšinového akcionára efektívnejšie usporiadanie vlastníctva cieľovej spoločnosti, čo mu následne umožní venovať pozornosť a prostriedky samotnej podnikateľskej činnosti a nie akcionárskym vzťahom. Na strane menšinových akcionárov je výsledkom získanie primeranej odplaty za ich investíciu do akcií cieľovej spoločnosti s možnosťou reinvestície takýchto prostriedkov.


Ján Hanko,                                         


RUŽIČKA AND PARTNERS s. r. o.

Vysoká 2/B
811 06 Bratislava

Tel.:    +421 2 3233 3444
Fax:    +421 2 3233 3443
e-mail:    office-ba@r-c.sk



 
© EPRAVO.SK – Zbierka zákonov, judikatúra, právo | www.epravo.sk